17 May

Socimis, Colonial, Realia: ¿están baratas o caras?

(A propósito del múltiplo de FFO)

Hacemos en otro artículo un intento de comparación entre estas empresas, en ausencia de algunas métricas EPRA que sería esencial conocer. Pero hay una métrica que sí está disponible, que no se está usando con regularidad en España y que es la más reconocida en la industria de los REITs: el múltiplo FFO o veces que éste (FFO: “funds from operations”), está contenido en el precio de la acción.

 

Importa que entendamos de forma clara la secuencia financiera que va desde el GRI (Gross Rental Income, ingreso por alquileres bruto), al EBITDA, a los FFO y a los AFFO. Quien mejor lo plasma en su informe 2017 1T es Axiare Patrimonio, cuyo gráfico lo explica muy correctamente: llegamos al FFO deduciendo del EBITDA el gasto financiero neto y al AFFO (“adjusted funds from operations”), deduciendo a su vez cualquier otro ingreso o gasto no recurrente (como los gastos de renovación o mejora de los inmuebles).

 

socimis colonial realia comparativa

 

Así, lo que el FFO nos ofrece es un EBITDA recurrente (viene del ingreso bruto por rentas recurrente), corregido al deducir el coste financiero. Es decir, la capacidad neta de generar “cash” de sus rentas recurrentes y por tanto de forma continuada, una vez deducidos los gastos operativos de los inmuebles, los gastos generales y los gastos financieros. En el largo plazo, ésa es “la esencia esencial” (con perdón) de un REIT o de cualquier patrimonial inmobiliaria.

 

Y cuántas veces esté contenido el FFO por acción en el precio de la misma (o múltiplo FFO), nos va a dar una idea de si la compañía está “cara o barata”. Semejante al EPS (earnings per share) o al PER (price earnings ratio), pero mejor, porque el foco está en el “cash recurrente”, no el beneficio en términos generales, que puede cambiar de un año para otro por motivos diversos.

 

Como muestra este gráfico de Market Realist (hasta 2015), el múltiplo en Estados Unidos ha estado en los cinco años previos entre los valores de 10 y 20. El industrial a la cabeza, seguido de los apartamentos y los hoteles en la parte baja.

 

socimis colonial realia comparativa 2

 

¿Y cómo están las Socimis, Colonial y Realia en tal “múltiplo FFO”?

 

Pues no todas informan expresamente sobre su FFO por acción, pero nos hemos permitido hacer el cálculo sobre las bases siguientes (seguro que nos podrán rectificar cualquier error de bulto). Hemos llevado el FFO del trimestre a anual por extrapolación simple. Y en alguna cifra puede haber alguna diferencia por la información obtenida con pocos decimales.

 

socimis colonial realia comparativa 3

 

Y el resultado:

 

socimis colonial realia comparativa 4

 

En gráfico:

socimis colonial realia comparativa 5

 

Cómo se aprecia, dos grupos. El primero (Merlin, Hispania, Realia, Lar), en la franja de 10 a 20 de Múltiplo FFO, en línea con los REITs en Estados Unidos. En la parte alta de esa franja, pero se explica probablemente por la juventud del negocio en España.

 

El segundo (Colonial y Axiare), cerca de 40, o sea caro por este principio. Y curioso con una evolución prácticamente paralela de las dos compañías. A marzo de 2017, 37,23 para Colonial, 36,57 para Axiare. Lo que parece indicar que una parte de los inversores internacionales están por carteras que consideran “prime” en el sector de oficinas -una apuesta por su potencial-, aunque sea a precio hoy alto. Si esto se mantendrá a largo plazo o no, una incógnita.

 

La más barata, a esa fecha de final de trimestre, Lar España. En el último mes y medio, no obstante, la acción ha ganado un 12%, señal que parece confirmar que no andamos totalmente descaminados.



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