01 Mar

Resultados de Merlin 2016: sin sorpresas (España)

En las dos últimas revisiones trimestrales que hemos hecho de esta compañía hablábamos del mucho trabajo que tenían sus gestores (28-9, sobre 2016 2T) y sobre cómo ganar un mayor favor de los inversores en bolsa (23-11, sobre 2016 3T).

 

Las cuentas anuales que acaba de publicar muestran que la primera parte se está cumpliendo. En los meses trascurridos, Merlin ha completado la integración de los activos de Metrovacesa, ha escindido su cartera residencial a Testa Residencial (en cuya sociedad retiene el 16,1%) y ha vendido su cartera hotelera, aparte de seguir con su día a día de compras -entre las que sobresalen Adequa y la Torre Gloriès-, ventas  (Alcalá 45, 17 oficinas del BBVA y activos en Francia por EUR 226 millones en total) y su gestión de alquileres y mantenimiento y renovación de inmuebles. En la parte financiera, ha llevado a cabo la ampliación de capital relacionada con la integración de Metrovacesa, por EUR 1.672,8 millones y realizado en el año tres emisiones de bonos, en abril, mayo y noviembre, por EUR 850, 700 y 800 millones respectivamente. Total de EUR 2.350 millones. Mucho trabajo en efecto.

 

La salida de los hoteles y el residencial tiene la ventaja de simplificar la gestión y permitir que la empresa se concentre en sus objetivos estratégicos. Aparte de que en la venta del residencial ha conseguido un beneficio del 18,3% sobre la última valoración previa al anuncio de venta y en los hoteles y otros activos un 7,1%. un 10,3% de media, o EUR 102,9 millones, si hacemos bien el número.

 

El resultado de todo el trabajo, obviamente con su impulso estratégico detrás, ha tenido su éxito, con algunos matices:

 

  • La compañía es más grande, significativamente más grande. Tras crecer en GAV un 171,2% en 2015 y un 62,3 en 2016, alcanza EUR 9.823,6 millones por este concepto, ó 4,4 veces más de su valor de dos años antes. Notable. Explota una cartera de 038.341 m2 de GLA, un 62,9% más que en 2015. Su estrategia va encaminada a la explotación de un 40% de su cartera en oficinas, un 20/25% en centros comerciales, 10/15% logística y 20/25% “high street retail”.

 

  • En valor neto (activos menos deuda), representado por el EPRA NAV, ha multiplicado su valor 3,9 veces en ese mismo período, hasta EUR 5,274,3 millones. En el último año la subida ha sido del 65,8%.

 

  • Lo que necesariamente (más subida del GAV que del NAV) implica que la deuda neta ha crecido algo más deprisa, 5,2 veces, hasta EUR 4.471,1 millones. En 2016 +48,4%. El coste de la deuda es del 2,26% y la emisión de bonos de noviembre se hizo con un cupón del 1,875%, que está muy bien. WAM -Weighted Average Maturity-, 6,2 años. Bien.

 

resultados merlin 2016

 

  • Tiene EUR 949 millones de liquidez, un “firepower” suficiente para acometer casi cualquier compra que pueda “ponerse a tiro”.

 

  • En positivo, el NAV por acción ha subido de EUR 9,85 en 2015, a EUR 11,23 en 2016, gracias en parte a la revalorización de sus activos de EUR 465,6 millones.

 

  • Esa revalorización permite que el beneficio atribuible crezca hasta EUR 582,6 millones, una mejora enorme sobre el año anterior (EUR 49,1 millones).

 

  • El EBITDA aumenta un 61,5%, hasta EUR 260,4 millones.

 

  • Y el ingreso recurrente, medido por los EPRA Earnings, mejora también, un 80,8% en cuantía y un 8,9% por acción, hasta EUR 0,49. De aquí es de donde sale el cash… Y con cash es con lo que se paga el dividendo, así que éste es un ratio que los accionistas deberían observar.

 

  • En positivo, sube el dividendo a EUR 0,40 por acción (EUR 0,19 en 2015), lo que representa un 3,74% de rentabilidad a la cotización actual.

 

  • .. alguna cosa necesita mejorar. La principal, la tendencia en la rentabilidad de su activo, que viene disminuyendo de continuo. Aunque la contracción de los yields seguro que es causa de una parte de esa disminución, sólo debe serlo para las nuevas adquisiciones. La tendencia debería revertirse.

 

resultados merlin 2016 2

 

  • Pese al coste contenido de la deuda, y que el LTV neto se ha reducido (un 8,6%, del 49,8% al 45,5%), el nivel de deuda está por encima de la media europea del sector, que en general no alcanza 40%.

 

  • La tasa de vacío (EPRA) ha subido, también de forma continua. Desde el 3,4% de 2014 al 5,4% de 2015, al 9,8% de 2016. El 12,1% de vacío en oficinas y 11,4% en centros comerciales, con mucho peso en el EPRA Vacancy por su nivel de rentas, deberían mejorar.

 

  • Y finalmente el WAULT -Weighted Average Unexpired Lease Tem-, aunque todavía en un confortable 7,2 años (9,4 años en 2015), lo es en parte gracias a que el “High Sreet Retail” (las oficinas del BBVA), tienen un contrato al que todavía le quedan 20,2 años. En oficinas es de 3,5 años y en centros comerciales 2,3 años, que nos parece muy justito.

 

Se nos ha quedado atrás hablar del aprecio de los inversores. Hoy (por el martes 28 de febrero, en que se han publicado los resultados), la acción ha caído un 2,8% desde la apertura, y en EUR 10,71 cotiza un 4,6% por debajo del NAV por acción. Ni frío ni calor. ¡Cuestión de seguir trabajando!

 

P.S. El 28 de febrero ha cambiado la presidencia de Merlin, que ostentaba Rodrigo Echenique. Le ha sustituido Francisco Javier García-Carranza, también del Banco Santander, que es el mayor accionista de la sociedad.


 


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