01 Feb

Vender inmobiliarias: ¿tiene o no razón Mirabaud? (España)

En el inmobiliario hace ya tiempo que deberíamos haber aprendido la lección. Hay que escuchar todas las opiniones, en particular las discrepantes del concierto general. Deberíamos hacer como el director de orquesta, que para la música porque dice que oye un ruido que no le gusta. Hay que averiguar qué es ese ruido.

 

mirabaud post

 

El ruido lo hace Mirabaud Securities, que dice que no le gusta la marcha del inmobiliario comercial y en consecuencia recomienda su venta. Y da cuatro razones.

 

La primera, dice que hay exceso de oferta. Verdad a medias. Depende de dónde tenga la compañía sus edificios. Como puede verse por el análisis de BNP Paribas Real Estate que contamos en otro artículo, es cierto que hay un exceso de oferta, pero está sobre todo en las zonas descentralizadas y de periferia, para el caso de Madrid. Las tasas de vacío de las principales patrimoniales (Colonial y las cuatro SOCIMIs cotizadas) indican que ese exceso de oferta no se refleja en las carteras de estas compañías.

 

La segunda, que el exceso de oferta no se está viendo compensado con un incremento de la demanda y consiguiente subida de rentas. Esto es básicamente cierto (hecha la salvedad del punto anterior). En el informe de JLL, que es el primero completo que vemos para 2016 (Knight Frank ha publicado el suyo pero todavía contiene estimaciones para el 4º trimestre), informa de una contratación de 430.000 m2, que es inferior a la de 2015. Y habla de renta “prime” de EUR 29 (EUR 27,50 según Knight Frank, EUR 27,75 -3T- según CBRE). Sí puede decirse, a falta de más información contrastable, que desde luego 2016 no ha sido un año de “boom”.

 

En tercero, critica el excesivo énfasis en el crecimiento a costa de ampliaciones de capital, que han significado dilución de valor. La teoría es correcta, pero el juicio nos parece riguroso. Los pasados dos años eran seguramente el momento más oportuno para ganar tamaño -dada la competencia-. Y con inversores dispuestos a aportar recursos no parece tan descabellado ampliar la base de capital de la empresa. Aunque ciertamente algunas de las operaciones más recientes, realizadas a rentabilidades ya muy apretadas, puedan cuestionarse.

 

Y finalmente comenta el repunte del bono español a 10 años, con el que inmobiliario mantiene una correlación inversa. Aquí nos parece que desde luego tienen razón. En lo del repunte del bono basta mirar. La rentabilidad ha subido del 0,879% (valle del 25 de septiembre de 2016), al 1,633% de hoy mismo, su tasa más alta desde el 7 de febrero del año pasado. Y la correlación no podemos discutirla. Así que si esa tendencia se confirma es posible que no sigamos viendo revalorizaciones de activos al estilo de los últimos dos años.

 

mirabaud 1

 

En cuanto a los resultados a publicar, dice Mirabaud: “No discutimos que probablemente veremos nuevos incrementos de NAV (valor neto de los activos) en las próximas publicaciones de resultados, pero estas mejoras procederán de una nueva compresión de rentabilidades, sin que se produzcan mejoras operativas”. Y afirma que “el mercado se empieza a cansar”, de paso que abre de nuevo el debate sobre la retribución de los gestores; que tal vez sería mejor suscitar con las cuentas del último ejercicio cerradas.

 

Seguimos creyendo en el largo plazo. Pero también en que las compañías tendrán que esforzarse en ofrecer resultados operativos que permitan pagar un dividendo sostenido en el tiempo.

 

Las cuentas próximas a publicarse nos dirán por dónde va cada uno hasta ahora.



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