27 Jul

Lo que cobran los gestores de las FIBRAs (México)

¿Cuánto ganan los gestores de las FIBRAs mexicanas? ¿Poco o mucho? Pues depende… Depende de lo que piensen sus accionistas. Porque el principal de un fondo en este tema debe ser que sus accionistas, conozcan, entiendan y acepten cómo y cuánto se remunera a los ejecutivos.

 

En Estados Unidos, la ley “Dodd-Frank” de 2010 impuso el principio llamado “say-on-pay”, que requiere que la remuneración del equipo ejecutivo sea sometida al voto -aunque no es vinculante- de los accionistas. Porque en última instancia, que los accionistas acepten que el equipo que les puede hacer ganar -mucho- dinero gane también -mucho- dinero es la mejor señal de buena alineación. Aunque la otra cara de la moneda sea que, puestos a sufrir, sufran todos.

 

gestores fibras

 

Dos son las cuestiones clave a debatir:

 

  • El peso del tamaño del fondo como factor para el cálculo de la remuneración. Cuanto más grande el fondo, mayor la remuneración, independiente de la rentabilidad.
  • El cálculo de los incentivos en base anual, cuando el ciclo inmobiliario suele conllevar años buenos y años menos buenos o malos. Lo que significa que los gestores, unos años se benefician del ciclo y otros -los años menos buenos o malos- simplemente no cobran incentivo. El accionista, en los años malos, pierde.

 

Creemos interesante analizar cómo se comportan Fibra Uno y Fibra Danhos en este contexto.

 

Fibra Uno

 

Fibra Uno organiza su gestión alrededor de tres contratos: 1) Contrato de Asesoría de Planeación, con Fibra Uno Administración -el “Asesor”-, de la que es director general André El-Mann y vice-presidente ejecutivo Isidoro Attié, cuyas familias controlan poseen en torno al 25% del fondo; 2) Contrato de Servicios de Representación con F2 Services y 3) Contrato de Administración con F1 Management. Además de estos contratos existen otros de Representación para proyectos concretos.

 

El “Asesor” es quien tiene de facto el mayor poder estratégico, al ser quien recomienda y asesora en la definición de proyectos, planes, presupuestos, calendarios o políticas, entre otras muchas cuestiones, para obtener la mayor rentabilidad del fondo. F2 Services es quien representa externamente a la FIBRA, suscribiendo contratos de inquilinato, facturando y cobrando rentas. Y F1 Management, que es una subsidiaria, lleva la administración interna del fondo en cuanto a programas de trabajo, contabilidad, tesorería, fiscalidad, relación con auditores, etc.. Emplea a 586 personas.

La remuneración anual fija del Asesor es el 0,5% del “valor en libros no depreciado de los activos de nuestro Fideicomiso menos la deuda vigente”, más el 3% del valor de las adquisiciones que realice el fondo (salvo aquéllas que sean con las llamadas “Familias Relevantes”, fundamentalmente las familias El-Mann y Attié, vinculadas al fondo en su origen). F1 Management por su parte recibe como fijo mensual el 1% de las rentas cobradas.

Adicionalmente a los porcentajes señalados, existe un Plan de Compensación para el Asesor y para F1 Management, vigente desde el 4-4-2014 por diez años, que puede alcanzar como máximo hasta 162.950.664 CBFIs (5% de los que estaban en circulación al 31-12-2014, sin superar un 10% cada año salvo que el anterior no haya habido distribución, en cuyo caso se puede repartir hasta el 20%). Como el CBFI cotiza hoy a MXP 39,20, el Plan puede llegar a suponer hasta MXP 6.387,7 millones de pesos para el Asesor, o sea USD 340,25 millones a cambio actual. El cálculo para cada año se realiza en base a tres relaciones: 1)  FD FFO/CBFI (fully diluted FFO/CBFI), que mide los fondos generados; 2) FD D/CBFI (fully diluted dividend/CBFI) y 3) CBFI vs. IPC (rendimiento del CBFI en la BMV sin considerar distribuciones).

 

Como remuneración por comisiones, Fibra Uno ha pagado al Asesor, en 2014 MXP 1.320 millones y en 2015 MXP 1.361 millones, que en parte se han capitalizado. Y por el Plan de Compensación se han devengado en 2014 MXP 530 millones (USD 28,3 millones de hoy) y en 2015 MXP 588 (USD 31,3 millones). Así pues la remuneración ejecutiva (excluida la administración que ha supuesto MXP 208 millones) de Fibra Uno viene costando unos USD 100 millones anuales, que cobra sobre todo el Asesor. Una cifra cuantiosa, incluso contando con la estructura que el Asesor deba soportar.

 

gestores fibra uno

 

Si esa cifra es adecuada, o no, lo tendrán que decir sus accionistas. A nosotros, teniendo en cuenta la evolución 2013-2015 de la Utilidad Neta por CBFI diluida, de MXP 4,4511 en 2013, MXP 1,7511 en 2014 y MXP 1,6403 en 2015, nos parece muy elevada. Pagar en tres años USD 187,4 millones al Asesor (el 3% de las compras, Plan de Compensación aparte), sólo por comprar, nos parece muchísimo dinero. Las comisiones por compras suponen el 61% de la remuneración total, incluido el Plan de Compensación, lo que hace temer que se pueda perder algo de lucidez en la selección de activos.

 

Fibra Danhos

 

Fibra Danhos por su parte también tiene sendos contratos de Asesoría, Representación y Administración, en un esquema operativo y funcional semejante al de Fibra Uno. El de Asesoría con la sociedad DSD 1, cuyo director general es Salvador Daniel; el de Representación con DSD 2 y el de Administración con Administradora Fibra Danhos, que es una subsidiaria 100%, que emplea a 202 personas.

 

La retribución del Asesor es un porcentaje fijo sobre el “valor en libros del portafolio no depreciado más IVA”, que se inició en el 0,75% en 2013 y 2015 para ir ascendiendo a razón del 0,0625% cada año hasta toparse en el 1% en 2018. En 2016, por tanto, aplica el 0,875%. No hay otra remuneración y de hecho la memoria anual 2015 explicita: “No se pagarán al Asesor comisiones por adquisición de activos, de incentivo o cualesquier otras comisiones basadas en el rendimiento de nuestros CBFIs”. Lo que no ha impedido que la Utilidad Integral por CBFI diluida de Fibra Danhos haya pasado de MXP 1,1043 en 2014 a MXP 1,8797 en 2015.

 

gestores fibra danhos

 

Con estas condiciones, el coste de la gestión ejecutiva, peso por peso, de Fibra Danhos es mucho más económico que para Fibra Uno, incluso teniendo en cuenta la diferente talla (Danhos capitaliza el 40% aprox de Fibra Uno). Y al igual que en un extremo llama la atención la forma tan sustanciosa en que Fibra Uno remunera la adquisición de inmuebles, sorprende que Fibra Danhos no haya implementado algún plan de compensación para sus altos ejecutivos.

 

El valor de la transparencia

 

Pese al control que detentan las familias El-Mann y Attié de Fibra Uno -a través de “Grupo-e”- pensamos que debería este fondo enfrentar de forma regular el solicitar la aceptación explícita del resto de los accionistas de cuánto y cómo se remunera a los ejecutivos. Que el contrato que ha suscrito Fibra Uno con su Asesor tenga un vigencia de 10 años no obsta para que no se averigüe el nivel de satisfacción de los accionistas minoritarios, por mera higiene.

 

Y es interesante mirarse en el espejo de los REITs en Estados Unidos. Como ejemplo, según señalaba el Wall Street Journal en septiembre de 2015, en aquella fecha el 70% de los REITs tenían sistemas de compensación que abarcaban más de un ejercicio, cuestión completamente lógica cuando se trata de productos inmobiliarios, de revalorización a largo plazo y sujetos a ciclos. Incentivar sobre el “multiyear performance” es una buena solución.

 

 

 


2 Comments

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  1. monica

    julio 28, 2016 at 7:18 pm

    Excelente artículo, muy bueno tener estos análisis e informaciones para el sector en su conjunto.

    Responder

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